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今天是2021年03月30日星期二，农历二月十八。每一个春日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。
“每日新观点”将为大家带来：
核心推荐
【非银 | 左欣然】中国人保：财险稳健人身险突围，人保行稳致远（20210329）
【银行 | 余金鑫】“推荐”光大银行：财富管理发力，资产质量优化——2020年报全扫描（20210329）
【房地产 | 夏亦丰】“推荐”佳兆业集团：城市更新专家和大湾区深耕者，年内实现规模、利润及现金流稳步增长（20210328）
[传媒 | 姚蕾】泡泡玛特（9992.HK）20年业绩短评：自主产品强势，新头部IP出现（20210329）
【电子 | 陈杭】“推荐”京东方：周期还是成长？（20210329）
【海外策略 | 杨仁文 党崇钰（联系人）】“推荐”香港交易所（00388.HK）深度报告：鱼跃龙门、乘奔御风（20210327）
【社服 | 芦冠宇】“推荐”复星旅游文化：疫情承压下三亚逆势增长，全球拓店彰显信心（20210328）
【电新 | 申建国】“推荐”迈为股份：HIT黄金赛道领跑者（20210328）
【交运 | 许可】“推荐”上海机场：至暗时刻已过，静待转机（20210329）
核心推荐
非银 | 左欣然
中国人保：财险稳健人身险突围，人保行稳致远
多重外部压力下人保业绩稳定释放。1、 利润：归母净利润201亿元，yoy-20%；ROE 10.4%，yoy-3pct。利润的下滑主因是1）2019年税法新规改革抬高利润基数，扣除税收政策更新一次性影响的扣非后归母净利润同比增速3.6%。2）疫情影响叠加商车费改，财险保费收入增长放缓，原保险保费4320亿元，yoy-0.3%；寿险保费962亿元，yoy-2%。2、 内含价值：人身险EV 1172亿元，yoy+22.4%；NBV 6132亿元，yoy+9.7%。1）人保寿险尽管受疫情影响新单保费下滑10%，但业务结构改善NBVM由9.5%提升至11.1%，寿险NBV依旧实现5.6%增长。2）人保健康新单保费与NBVM逆势增长，NBV因此同比增长56%。财险基石抗压力强，经营稳健。尽管受商车费改与疫情的叠加影响，人保财险保费收入、综合成本率依旧稳定在98.9%，承保利润同比增长2%。1、 车险贡献产险承保利润212%，是决定财险经营质态的核心。商车费改推进后，行业车险保费增速1%，承保利润承压。而人保财险车险业务质量优，综合成本率96.5%，yoy-0.2pct。2、 非车险方面，公司主动调结构减少承保亏损的信用保证险业务（综合成本率144.8%），信用保证保险保费收入53亿元，yoy-77%。投资能力行业领先。产险经营杠杆远低于寿险、承保盈利累存资金，投资能力决定业绩弹性。而人保的投资稳定性优于上市同业，2020年总投资收益率5.8%、测算综合投资收益率6.7%。财险是人保的业绩基石，人身险是人保的新增亮点。当前财险行业尚处于费改推进期，但人保的资源禀赋与战略布局决定了其费改下突出的抗压能力，承保盈利下关注投资收益的变动。人身险经历疫情低谷，当前景气度逐渐恢复。人保2021年PEV 1.2倍，处历史低位，可加强关注。
风险提示：监管政策风险、公司改革推进不及预期、权益市场大幅波动。
银行 | 余金鑫
光大银行：财富管理发力，资产质量优化——2020年报全扫描
3月26日，光大银行发布2020年报，营收1424.8亿，YoY+7.3%(+0.7 pct)；归母净利润378.2亿，YoY+1.3%（+7.0 pct）。ROE 10.71%（同比-1.06 pct），不良率1.38%（-14BP）。资负管理有成效，净息差保持较稳定水平。20H2资产端向收益率更高的个人贷款倾斜，叠加负债付息率下降，从资负两端保护净收益率，净息差连续四个半年度保持稳定。但20H2资负规模均有所下降，一定程度上拉低了净利息收入的增速。中收结构趋向多元均衡，财富管理成为发力点。2020 年中间业务净收入同比增长4.98%，除银行卡服务外中间业务收入占全部中间业务收入占比提升 9.2 pct，中收结构更加多元均衡。尤其是财富管理板块，2020年个人财富管理手续费净收入同比增长 65.59%，其中代理信托收入同比增长 111.92%。不良出清成果显著，不良指标实现双降。2020年不良率下降17BP，关注率、逾期率也均下降。虽然20H2新发生逾期力度有所加大，不良净生成率提高到2.06%，但光大银行2020年加大拨备力度，拨备覆盖率提高到182.7%，提前布局应对压力，顺势做低基数保证21年业绩释放。投资建议：财富管理潜力凸显，资产质量大幅改善，减轻回表之年信用成本压力，展现业绩向好趋势。预测其21/22/23年归母净利润增速为12.5%、11.2%、10.8%，当前价格对应0.57倍21年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：疫情影响导致资产质量恶化；区域经济恶化导致经营承压；净息差下行趋势加大；监管政策趋严等。
房地产 | 夏亦丰
佳兆业集团：城市更新专家和大湾区深耕者，年内实现规模、利润及现金流稳步增长
营收业绩稳健增长，未来业绩释放和盈利能力有保障。盈利能力有所提升，周转率有所改善。强调精细化管理，实现三道红线由橙转黄。坚持现金为王策略，公司通过抓经营回款、促投融结合等多方位保障公司现金流安全。权益销售金额首次破千亿大关，大湾区销售贡献占比过半。以大湾区为核心，不断加重一线城市拿地比例。
投资建议与盈利预测：2020年公司营收业绩实现了稳步增长，盈利能力、运营能力和偿债能力进一步增强。公司深耕大湾区，充裕且优质的土地储备保障未来业绩的持续释放；同时作为城市更新先行者，旧改运营经验丰富，有望受益于相关政策的推动，未来旧改转化有望进一步加速。我们预计公司2021-2023年营业收入分别为702/ 895 / 1148亿元，分别同比增长26% / 27% / 28%；归母净利润分别为68 / 88 / 113亿元，分别同比增长25% / 29% / 29%；对应的EPS分别为1.11 / 1.43 / 1.84元, 当前股价对应的PE分别为2.8 / 2.1 / 1.7X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资持续收紧；城市更新业务发展不及预期。
传媒 | 姚蕾
泡泡玛特（9992.HK）20年业绩短评：自主产品强势，新头部IP出现
公布20年度业绩，20年营收25.1亿元（YOY+49.3%）；经调整净利5.9亿元（YOY+ 25.9%）；归母净利5.2亿元（YOY+16%）。拟派发股息14.94分/股。
投资建议：泡泡玛特作为潮玩文化及商业化的先行者与龙头，具有全产业链与平台优势，对IP及艺术家吸引力强，产品设计、IP运营及引爆经验丰富，渠道布局广掌控力强、对潮流文化与粉丝消费心理把控能力强、以盲盒产品引发现象级流行，逐步建立强黏性强社交的粉丝社区。潮玩是泛娱乐行业增长最快的板块之一，看好泡泡玛特与潮玩行业发展空间。
风险提示：质量、人力/租金/营销成本增加、物流供应链、竞争、人员流失、授权IP续约、单一IP依赖、相关人员违法及舆情、估值中枢下移、诉讼、海外扩张、存货减值等风险。
电子 | 陈杭
京东方：周期还是成长？
我们认为面板的周期性将大幅下降，现在京东方已经由周期跨入到准成长，未来将达到真正的成长状态。周期的本质是供需的错配：一般情况下，周期到成长有三种经典案例：1、需求爆发：直接烫平供给的脉冲周期。2、供给收缩：在需求平稳状态下，中长期产能紧缺，造成供不应求。3、第二成长曲线：不断跨越行业内卷，寻找新的增长点。第一种，典型行业是近年的光伏和新能源，还有2008年~2017年的智能手机市场，需求的结构性爆发，烫平原有的供需周期。第二种，典型的就是面板行业，王氏定律作用下，后发优势成本和技术领先，将存量产能挤出市场，造成供给稀缺，并依靠后发供给侧深厚的壁垒造就确定的利润护城河。第三种，典型的就是苹果公司，先后跨越电脑、MP3、智能手机，多个第二曲线，这需要创始人、掌舵者卓越的企业家洞察和执行力。具体到京东方，我们认为公司已经具备第二种和第三种跨越周期的潜质，未来京东方将由周期跨入准成长，进而达到真成长的状态。
风险提示：疫情持续，LCD下游及手机市场需求波动；公司产能释放进度不及预期。
海外策略 | 杨仁文 党崇钰（联系人）
香港交易所（00388.HK）深度报告：鱼跃龙门、乘奔御风
垄断地位：港交所是具有行业垄断地位的稀缺核心资产，不断整合带来整体发展优势。盈利优异：近5年收入复合增速14.63%，2020年ROE 24.72%，EBITDA 利润率77.98%。
短期波动：ADT和ADV是决定股价和PE的关键因素，2021年前两个月的ADT增长高达119%，前两个月的ADV增长为23%。中期成长：上市规则改革带来红利，互联互通和新经济公司上市等持续发力，MSCI带来衍生品业务增长机遇。长期发展：对比全球其他主要交易所，业务结构有待优化，数据服务提升潜力巨大，制度改革探索空间广阔。
盈利预测及投资评级：本报告预计港交所2021E/2022E/2023E的收入及其他收益分别为243/272/306亿港元，同比增加分别为26.7%/11.9%/12.4%；税后利润分别为153/172/195亿港元，同比增加分别为32.6%/13.0%/13.4%；对应摊薄EPS分别为11.93/13.35/14.98港元；2021年3月26日收盘价对应未来三年PE分别为38.83/34.70/30.92倍，对应PB分别为11.78/11.28/10.79倍。根据DDM模型的估值，得出港交所的合理目标价为541.9港元，首次覆盖予以“推荐”评级。
风险提示：香港印花税调升继续加码的不确定性影响交投活跃度的风险；SPAC等创新型政策的推出不及预期的风险；互联互通发展及中概股回归不及预期的风险；美国利率持续上行、中美关系边际恶化等造成的资本市场波动风险。
社服 | 芦冠宇
复星旅游文化：疫情承压下三亚逆势增长，全球拓店彰显信心
3月23日，公司发布2020年度报告：实现全年营业总收入70.8亿元/-59.2%；归母净利润-25.68亿元/-521.9%。
点评：疫情席卷全球致全年营收下滑，度假村及旅游目的地运营为主要贡献，亚特兰蒂斯下半年逆势增长；疫情冲击下业绩承压，现金流持续改善助力公司渡过低谷；以国内为重心多品牌多路径拓店，加速布局疫后度假村市场。
投资建议：疫情期间公司度假村及酒店扩张节奏不减，随着疫情平息，存量业务重启将带来明显业绩复苏。亚特兰蒂斯逆势增长，作为海南极具稀缺性的优质旅游资产，在自贸港建设推动下长期业绩增长确定性强；丽江、太仓复游城项目稳步推进，有望贡献新增长点。我们预计公司21-23年实现营业收入111.13/176.33/203.89亿元，同比增长57%/59%/16%；归母净利润-1.69/7.98/11.11亿元，同比增长93%/573%/39%，22-23年P/E为17.91/12.86x，维持“推荐”评级。
风险提示：全球疫情反复影响出行、项目推进不及预期、新项目地产销售不及预期、地缘政治不利影响。
电新 | 申建国
迈为股份：HIT黄金赛道领跑者
1、HIT是面向未来的平台型技术，产业化进程不会放缓。HIT优势在于：
1）发电量高，在高BOS地区溢价明显；
2）降本路径清晰；（
3）与钙钛矿叠层兼容性好，是承上启下的平台型技术。
而缺点在于：
1）颠覆现有工序，需要进行新的产能投资；
2）懂操作的团队较少。我们认为HIT在良率、成本降低、转换效率提升等方面均处于优势，HIT产业化进程不会放缓。2、当前时点HIT相较于Perc已有性价比，成本仍在快速下降：1）HIT在转换效率，温度系数、光衰、双面率上占有优势，电池发电量较Perc电池可高出约10%，合理溢价0.35元+，而测算其生产成本仅高0.25元，已具有性价比；
2）成本差异主要来自银耗、靶材、设备折旧等环节，降本路径已清晰。3、公司是平台型非标设备龙头。公司具备研发基因，目前已掌握激光、真空、印刷、机器视觉等核心技术，未来布局不限于光伏电池、组件设备，还向OLED激光切割、晶圆切割设备等市场扩展。投资建议：光伏电池设备先发优势明显，需长期高频率更新，公司HIT电池设备研发进度行业领先；公司核心技术有较强延展性，在OLED激光切割等领域进展超预期。我们预计20-22年公司实现归属母公司净利润3.64、5.46、8.55亿元。
风险提示：光伏新增装机量不及预期；HIT技术进步不及预期；行业竞争加剧。
交运 | 许可
上海机场：至暗时刻已过，静待转机
公司发布2020年年度报告：经营：公司报告期内共保障飞机起降32.57万架次，同比下降36.37%;旅客吞吐量3047.6万人次,同比下降59.98%。其中国内旅客吞吐量2561.28万人次，同比下降31.95%。国际及地区旅客吞吐量486.36万人次，同比下降87.37%;财务：实现营收43.03亿元，同比减少60.68%；实现归母净利润-12.67亿元；拆分来看：（1）航空性收入17.27亿元，同比下降57.70%，其中架次相关收入9.89亿元，同比下降45.17%，旅客及货邮相关收入7.38亿元，同比下降67.63%。（2）非航空性收入25.76亿元，同比下降62.45%，其中商业餐饮收入12.68亿元，同比下降76.8%；其他非航收入13.09亿元，同比下降6.4%。点评：1、疫情中其他免税渠道崛起分食免税红利，好在公司已经意识到风险并且做出经营调整2、疫情有好转趋势，国际航线管制有望在下半年出现松动投资建议：预计公司2021-2023年营业收入分别为76.89、104.52、116.08亿元，净利润分别为18.24、39.49、48.63亿元，对应2022、2023年PE为28.88倍、23.45倍。继续给予“推荐”评级。
风险提示：免税不及预期、疫情持续时间超预期、市内免税政策风险、2025年后重新招标结果不及预期。
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